独家深度复盘2年10倍明星股SolarEdge和Enphase。美国户用光伏逆变器双寡头SolarEdge和Enphase，2017年初至今股价分别上涨了10.6倍和36.18倍，二者美国户用光伏市占率由2013年的33%迅速提升至2019年的80%，其中Enphase 2019年营收更是实现翻番的历史新高。我们分析主要原因有：（1）在光伏屋顶频繁失火背景下，2017年美国NEC出于安全性考虑，要求光伏系统具备“组件级关断”以解决高压直流电弧造成的失火问题。新政策下原来许多组串式逆变器不再适用，SolarEdge和Enphase由于具备“组件级控制”的技术优势，快速形成天然护城河（2）产品聚焦美国户用细分市场，差异化提供系统解决方案（3）战略绑定VivintSolar、SolarCity、Sunrun等光伏系统集成商，客源稳定（4）2019年6月华为宣布退出美国逆变器市场，行业市场空间进一步放量，为公司发展带来良好契机。
“新增装机+替换需求”双轮驱动，逆变器行业2025年市场容量将达到180亿美元。2019年全球逆变器出货量达到126.7GW，同比增长18%，营收达到85.9亿美元，同比增长15.5%。有别于组件20-25年的使用寿命，逆变器一般寿命为10年，即整个光伏电站运行周期中，至少需要更换一次逆变器。随着户用光伏的蓬勃发展，以及替换需求的不断放量，预计到2025年全球逆变器市场空间将达到300GW，对应营收180亿美元，前景广阔。
市场需求带来行业结构变化，过去25年逆变器行业已经完成集中式到组串式的转换，未来组件级逆变器（MLPE）将成为新主流。纵观逆变器行业25年发展进程，组串式由于可以提供更好的灵活性，产品技术迭代迅速，成本逐渐接近集中式逆变器，行业结构已经完成了从集中式到组串式的跃迁，2019年国内组串式逆变器市占达到45%左右。未来随着政府及户主对安全性重视程度加深，行业将向组件级别控制的逆变器转变，微型逆变器和功率优化器等将成为下一代逆变器新主流。
借鉴美国成功经验，探寻国内逆变器黑马。华为作为历年逆变器出货量第一的绝对龙头，产品以组串式为主，应用于大型地面电站。锦浪科技(59.600, 2.05, 3.56%)专注于20kW以下组串式逆变器，“组串式+关断”作为过渡方案，未来将进一步推出顺应市场的产品。昱能科技研发出微型逆变器、组件级关断器，市占率有望进一步提升。固德威储能逆变器出货量全球第一，随着“光伏+储能”的不断推进，未来可期。
投资建议：受益于分布式的蓬勃发展和组件级控制逆变器的行业趋势，受益标的锦浪科技(300763.SZ)、固德威（A19477.SH）。
风险提示
光伏装机量不及预期，国内外政策变化，超预期的技术变革。
