核心观点
公司2020Q1业绩略超预期，但考虑海外疫情扩散影响，光伏玻璃价格下滑且公司新产能释放延后，给予2020-2022年净利润预测10.1/14.1/18.3亿元，对应其A股PE为22/16/12倍，给予目标价13.00元，下调评级至“增持”;其H股对应PE为8/6/4倍，给予目标价5.70港元，维持“买入”评级。
▍2020Q1业绩略超预期，毛利率持续改善。公司2020Q1营收12.03亿元(同比+29.1%)，归母净利润2.15亿元(同比+97.0%)，业绩略超预期。Q1毛利率39.9%(同比+11.6pcts，环比+5.0pcts)，或得益于ASP上升及成本优化;期间费用率13.4%(同比-0.5pcts)，其中销售/管理/财务费用率为5.8%/5.8%/1.9%(同比+1.3/-1.4/-0.3pcts)，销售费用率提升或主要由于运输费增加;经营性净现金流9977万元(同比-51.6%)，收现比率1.08(同比+0.01)，收现能力稳定而净回款能力下降，由于随着产能释放购买原材料、燃料及税费支出增加。
▍光伏玻璃需求受疫情冲击，后续价格有望趋缓。光伏装机需求受海外新冠疫情影响短期下滑，组件企业对光伏玻璃备货有所缩减，光伏玻璃厂商库存周期逐步提升至25天左右，且3.2mm镀膜玻璃均价已从3月底的28.9元/平米降至26元/平米，降幅约10%。得益于技术工艺及窑炉成本优势，我们测算此价格下公司毛利率仍保持在30%-35%。考虑光伏玻璃中长期供需格局仍将偏紧，预计后续价格在25元/平米左右仍有支撑，对应公司毛利率有望维持约30%或以上。
▍越南新产能受疫情影响延后，预计2020年有效熔量约200万吨。目前公司光伏玻璃日熔量约5400吨，公司原规划2020/2021年分别于越南和安徽再投产2000/2400吨新产线。截至2019年底，在建的越南2×1000吨/天光伏玻璃产线已基本完成厂房基建，进入设备安装调试环节;而受新冠疫情影响，国内技术人员暂无法到现场安装调试，新产能投产时间或延迟至下半年。我们预计公司全年光伏玻璃有效熔量或在200万吨左右。
▍风险因素：光伏玻璃价格持续承压;原料燃料成本上升;公司出货量低于预期。
▍盈利预测及估值评级：考虑海外疫情影响，光伏玻璃价格短期下滑且公司新产能释放延后，略下调2020年净利润预测至10.1亿元(原预测值10.9亿元)，维持2021年净利润预测14.1亿元，新增2022年净利润预测18.3亿元，其A股现价对应PE分别为22/16/12倍，给予目标价13.00元(对应2020年25倍PE)，考虑近期股价上涨，下调评级至“增持”;其H股现价对应PE分别为8/6/4倍，给予目标价5.70港元(对应2020年10倍PE)，维持“买入”评级。
